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畜牧家禽網(wǎng) 時間：2012/10/27 14:35:00 來源：騰訊財經(jīng)特約 閱讀數(shù)：
【大北農(nóng)(002385)研究報告內(nèi)容摘要】
投資要點
業(yè)績符合市場預期
10 月25 日，大北農(nóng)公告了三季報。1-3Q12 實現(xiàn)銷售收入73 億元，同比增長38%，歸屬母公司凈利潤4.4 億元，同比增長38%，每股收益0.54 元。其中，3Q12 營收和凈利分別為28 億和1.3 億元，同比增長32%和27%，每股收益0.15 元，業(yè)績符合市場和我們此前的預期。公司預計全年歸屬母公司凈利增幅為30%-60%。
公司具備強勁的成本轉(zhuǎn)嫁能力
3Q12 大宗原料價格大幅上漲，而公司毛利率卻和去年同期持平，為19%。3Q12玉米和豆粕價格同比漲幅分別達到5.2%和26.8%，據(jù)此測算大豬配合料漲幅約為7.9%。我們推測，公司通過直接提價、調(diào)整配方以及優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等措施，基本消化成本上漲壓力。我們認為，公司強勁的成本轉(zhuǎn)嫁能力來自于其產(chǎn)品研發(fā)能力和以產(chǎn)品為載體，以服務(wù)為內(nèi)容的經(jīng)營模式。該模式與養(yǎng)殖行業(yè)規(guī)?；I(yè)化進程高度匹配，已為其形成強大的客戶粘性。
升級產(chǎn)品和服務(wù)內(nèi)容，拓展規(guī)?？蛻?/p>
大北農(nóng)經(jīng)營模式的價值正不斷得到體現(xiàn)和加強。公司將通過進一步升級產(chǎn)品和服務(wù)內(nèi)容，不斷創(chuàng)造新的增長點和增強客戶粘性。產(chǎn)品升級方面，農(nóng)華101、高端乳豬料、母豬料、高比例預混料等新增長點不斷。服務(wù)方面，通過資金支持、種豬采購、信息軟件等方式升級服務(wù)內(nèi)容。比如，公司三季度末應(yīng)收賬款較年初增加3.3 倍，主要原因是公司按計劃對信用條件較好的規(guī)模豬場放寬信用額度，并延長信用周期。同時，我們預計種豬場投資建設(shè)步伐將加快。
預計 4Q12 毛利率環(huán)比回升，全年銷售費用率與去年持平
自 9 月中下旬以來，大宗原材料豆粕和玉米價格均表現(xiàn)出回落態(tài)勢，我們預計4Q12 公司毛利率呈現(xiàn)環(huán)比回升態(tài)勢的可能性大。同時，我們認為，在飼料行業(yè)景氣度低的時期，龍頭企業(yè)為爭取市場份額的擴張，而保持較高水平的銷售費用投入是必要和正確的。我們預計，公司前期為消化新增產(chǎn)能而增加的銷售人員，將對銷售費用構(gòu)成一定壓力。
維持“強烈推薦”評級
我們維持此前的業(yè)績預測，12-14 年EPS 分別為0.85，1.10 元和1.39 元，凈利增速分別為35%、31%和27%。按照 10 月24 日收盤價21.5 元計算，對應(yīng)2012-2014 年P(guān)E 分別為25、20、16 倍?？紤]到公司渠道價值延升、股權(quán)激勵對員工積極性的調(diào)動，以及公司可能攜資金優(yōu)勢展開并購，我們維持“強烈推薦”的投資評級。
風險提示：養(yǎng)殖行情低迷和原料成本大幅上漲共同擠壓飼料行業(yè)利潤;養(yǎng)殖行業(yè)爆發(fā)大規(guī)模疫病。
